廣州中概股的“大航?！睍r代

最近，“10元店”——名創優品發布了自10月上市以來的首份財報。

這家從廣州成長起來的企業一直為外界矚目，不論是其將法國首家門店開在巴黎老佛爺百貨隔壁，還是其飽受爭議“10元店”模式的秘密，都為輿論所津津樂道。

不僅是名創優品，今年廣州有多家“出海”上市的企業都備受關注。雖然在2020年，中概股市場跌宕起伏，中國部分企業赴美上市難度增加，但廣州赴海外上市企業數量不減反增，出現別樣的“繁榮”。

截至目前，2020年，廣州共有5家企業赴美上市，超過往年水平。而在目前已赴美上市的廣州中概股中，有6家首發募資總額超過1億美元，有8家近一年漲幅超過14%，其中小鵬汽車上市以來漲幅超118%。

但繁榮背后，在海外掀起浪花朵朵時，廣州中概股經歷了怎樣的“大航海時代”？其市場表現到底如何？又遭遇了怎樣的“暗礁”？

潮起：趕海外的企業創造多個第一

“只有我們站在紐交所揮錘的那一刻，他們（西方國家）才能真正看到你、認可你、尊重你?！?/p>

“吃完飯，我們就去攻陷美國?！?/p>

這是電影《中國合伙人》中的一幕。就如電影般，能在美國資本市場敲鐘上市，曾代表了一代中國創業者的光榮與夢想。

20世紀90年代末，在即將跨入新千年的門檻上，互聯網熱潮席卷全球，受到資本的熱烈追捧。無論是初創的中國資本市場，還是成熟的華爾街金融帝國，互聯網企業都成為投資者的新寵。

正是在這種氛圍中，廣州的企業海外融資之路也正式打開，中概股的“大航海時代”也于此時開始。

2000年，在廣州創立的網易，敲響了納斯達克的鐘，在美國成功上市。這一年也被稱為中概股元年。但在網易之后，廣州企業赴海外上市歷程出現兩次“空檔期”。

第一次是在2000年網易上市之后。直到2007年開始，才陸續有穗企赴海外上市。如2007年，泛華金融控股集團在美國納斯達克上市；2011年7月1日，中國特種玻璃股份公司于法蘭克福證券交易所高級市場首次公開發行，同年廣東中科天元新能源科技有限公司也赴倫敦AIM上市。

第二次是2012年后。在2012年有兩家穗企在美上市后，此后六年一直再無廣州企業赴海外上市，直到2018年才有虎牙在美上市。

在多年的出海之中，廣州企業也創造了多項第一：

2018年，虎牙在美上市，成為“中國游戲直播第一股”；

2019年，億航在納斯達克掛牌上市，被稱為“無人機第一股”；

2020年，作為今年廣州第一個在美上市的公司，荔枝被稱為“中國音頻第一股”……

今年以來，廣州中概股赴海外上市的數量再創新高。東方財富Choice數據顯示，今年共有5家穗企赴美上市成功，超出往年水平。

今年赴美上市的穗企中，不乏頗具話題性的企業。

小鵬汽車就是其中一家。8月上市，小鵬汽車成為所有新能源汽車品牌中在美股上市融資金額最大的一起IPO，這讓外界感到驚訝。

紐約證券交易所中國區首席代表楊旭就曾表示，小鵬汽車上市是非常神奇的，在過往的美股IPO市場上，很難在8月底這樣的時間看到公司上市，因為投資人都在休假。

其上市后的表現也讓業界驚詫。11月12日美股收盤，小鵬汽車股價大漲33.4%，收盤44.73美元，總市值已達321.94億美元，已超過同在廣州的廣汽集團（1280億元），12天后其又超過了市值2989億元的百度，殺入汽車公司前十的位置。這意味著，小鵬汽車一度成為廣州市值最高的科技企業。

完美日記母公司逸仙電商的上市也為外界津津樂道。這家電商起家的美妝品牌，僅用三年時間上演一場蝶變，在上市首日，市值突破122億美元。

觀潮：中概股的市場表現如何？

《戰略與套利：海外中概股回歸與上市之路》一書中指出，被境外市場認可的“優等生”，往往有著這樣幾個特點：處于行業或細分領域的領先位置，成功在境外上市并獲得認同，有著良好的估值水平等。

廣州的中概股是否“優等生”？先看它們的“家底”。

從所屬GICS行業類別來看，廣州在美上市的企業中,戰略性新興產業占比較高，達到43%。

從企業的攝影機——利潤表來看，根據其已公布的2020第三季度財報，廣州所有中概股的營業收入和毛利均為正。在這之中，信息技術和生物醫藥等戰略性新興產業領域的中概股表現可圈可點。

如第三季度網易公司凈收入為186.6億元，同比增長27.5%。歸屬于公司股東的持續經營凈利潤為29.982億元。

納斯達克亞太區主席Bob McCooey曾披露了網易上市20年的“成績單”：股價表現強勁，擁有超過25%的年化收益率；帶給股東非同凡響的投資回報，包含30億美元的分紅。

億航也久違地實現了調整后凈利潤為正。根據其財報，億航第三季度總收入為人民幣7100萬元（約1050萬美元），同比增長104.3%；非美國通用會計準則下調整后經營利潤為人民幣450萬元（約70萬美元），相較去年同期調整后經營虧損為人民幣740萬元，扭虧為盈。

又如燃石醫學第三季度營收1.24億，同比增長19.4%。毛利為0.92億元，去年同期毛利為0.78億。

而在細分領域，根據灼識咨詢報告，若按收益計算，2019年中科天元在中國乙醇系統行業位列第一，市場份額達10.8%，相較于2018年的7.2%有所上升。

但還應看到，還有超過一半的廣州中概股歸屬母公司的凈利潤仍為負，一些穗企仍擺脫不了“燒錢”模式。

如備受關注的小鵬汽車，雖然其2020年第三季度的毛利率為4.6%，但仍要注意的是，小鵬汽車的凈虧損為11.488億元，去年同期為7.76億元，今年第二季度為1.46億元；而歸屬小鵬汽車普通股股東的凈虧損額更大，為20.225億元，去年同期為9.826億元，今年第二季度為11.415億元；燃石醫學也在虧錢，今年三季度凈虧損1.27億元，去年同期虧損3220萬元。

不過，“燒錢”的原因之一是巨額研發投入。

小鵬汽車招股書顯示，技術研發一直是這家公司最燒錢的地方：2018年，小鵬研發投入10.5億，占營業費用62%；2019年研發投入達到20.7億，占營業費用的64%。僅2020年第三季度，小鵬汽車研發支出就達到6.35億元，同比增長46.1%。

燃石醫學也是如此。2018年和2019年，燃石醫學研發投入分別為1.05億和1.57億元人民幣，分別占當年營業收入的50%和41%，占各項開支中最大比例。今年第三季度，燃石醫學研發費用為6933萬元人民幣，較去年同期大幅增長81.1%，研發費用占總營收比重超50%。

還有另外一些穗企因“燒錢”的營銷為外界詬病。今年前三季度，逸仙電商的營銷費用達到了20.34億。而與之形成鮮明對比的是，其研發費用為4090萬，占到總營收額的1.25%。

暗礁：渾水中歸去來兮？

為何企業選擇遠赴海外上市？

“由于市場參與度較高，美股等海外市場的估值水平較高?！被涢_研究院副院長康崇利認為，從客觀條件來看，美股市場作為全球市值和容量最大的市場，在資金量、流動性、影響力、估值定價能力等方面有一定優勢。同時，美股上市或者再融資的門檻和監管要求相對寬松，且周期較短。

中山大學嶺南學院經濟學系教授林江也認為，美股市場較為活躍，對新技術的接受程度也較高，市場接受創新的能力也很強。

“由于投資者的多元化，企業可以有更大空間尋找合作伙伴，讓企業能夠盡快實現產業多元化投資，也是向高端化、高質量方向發展?！痹诹纸磥?，企業走出去才能在世界有影響力，換句話說，在海外上市有利于企業向國際化邁進，而穗企越國際化越有利于廣州實現高質量發展的目標。

廣州市層面也支持廣州企業赴境外交易所上市、發債。在今年印發的《廣州市加快推進企業上市高質量發展“領頭羊”行動計劃（2020-2022年）》中提到，拓寬企業上市渠道，堅持境內境外上市并舉，提升廣州資本市場國際化水平。與英國、美國、德國、新加坡以及“一帶一路”等重要國際資本市場加強合作，支持廣州企業赴境外交易所上市、發債，實現廣州與境外資本市場互聯互通、雙向開放。

康崇利還分析稱，盡管受事件性因素、國際關系等影響，美國對中概股赴美上市有所限制，但多數赴美上市公司仍能達到赴美上市要求。多數公司赴美上市計劃較早啟動，上半年疫情沖擊下，赴美上市進度有所放緩，下半年在防控逐步到位、財務和手續合規的情況下，部分企業選擇繼續按計劃赴美上市。

就像船在航海中會碰到暗礁，中概股在海外也并非一帆風順。2000年6月網易在美上市，不料在納斯達克上市即跌破發行價，當日收盤即跌破16美元的發行價，報收于12.1美元，幾日沉浮，仍只在13美元附近徘徊。

同時，以渾水公司（MuddyWatersResearch）為首針對中概股的做空日漸盛行。

2009年，因在美國證券市場上成功阻擊了多家中國公司，一家名為“渾水研究”的公司聲名鵲起，“渾水”這個名字源自中國成語“渾水摸魚”。這家公司通過發布針對中概股公司的“揭丑”性調查報告來做空中概股，被媒體稱為“中概股殺手”。

今年，“中概股殺手”瞄準了歡聚時代。渾水稱歡聚時代幾乎整家公司，包括營收、利潤、付費用戶等數據都存在造假嫌疑，其中預期歡聚時代針對YY直播業務報告的營收中有近90%為偽造數據。對此，歡聚時代回應稱，稱渾水的報告充滿了對直播行業和直播生態的無知，報告中邏輯不清、數據混亂、以偏概全，包含了大量的錯誤。

有觀點認為，中概股之所以被做空機構質疑，一方面緣于此前美國市場的上市要求相對寬泛。另一方面，中美在商業模式的理解和會計準則計量上也存在諸多差異，或造成了財務報表的誤讀。

追溯歷史，中概股被國外機構做空并不新鮮。面對遭做空機構阻擊等問題，部分中概股選擇回歸。

2011年，渾水就突襲分眾傳媒。最后，分眾傳媒選擇了位于廣州黃埔的七喜控股進行借殼，2015年，分眾傳媒最終完成了從美國證券市場到A股的跨市場回歸。

2020年，在廣州起家的網易再次敲響了納斯達克的鐘，慶祝在美上市20周年。也是在今年，網易選擇在香港二次上市。網易公司首席執行官兼董事丁磊在公開信中，將創立超過20年的網易比喻為一名少年，在香港二次上市，是要將這個久經時間考驗的“少年”帶回中國。

據港交所6月28日披露，此前在倫敦上市的中科天元通過港交所聆訊，二次闖關港交所。

有觀點認為，美股中概股回歸中國資本市場是大勢所趨，受本身質地參差不齊與信息不對稱等因素影響，中概股常年受到“估值歧視”，但回歸中國資本市場的動機始終存在。

“港股上市制度的改革提升了港股市場的吸引力，尤其是不同投票權架構的創新公司、未盈利的生物科技公司以及尋求在港二次上市的公司?！睂τ谥懈殴傻幕貧w，康崇利建議，企業可根據生命周期和融資需求，判斷上市手續耗費的時間和成本、上市后的融資途徑和條件，針對不同市場的特性，合理選擇上市渠道。

注：“中概股”是“中國概念股”的簡稱，通常指在境外證券交易所上市的中國內地公司?？紤]到市場上的習慣表達方式，本文的論述重點是海外中概股，并非在港上市公司。

【南方+記者】吳雨倫

【制圖】吳雨倫