資管巨頭施羅德：預期通脹回升的你要小心咯！

財聯社（上海，編輯 黃君芝）訊，許多人認為，一旦經濟活動正常化，更強勁的需求（由于持續寬松的貨幣和財政政策）和有限的供應（供應鏈受到新冠危機沖擊）相結合將導致更高的通脹。但資產管理規模近3000億美元的資產管理機構施羅德投資（Schroders）近日發表報告明確表態："不同意該說法?！?/p>

施羅德指出，隨著企業尋求建立更具彈性的供應鏈，供應面問題可能會給通脹帶來上行壓力。然而，隨著各國政府著手應對疫情期間累積的債務，以及企業和消費者對支出仍持謹慎態度，需求仍將保持疲軟。轉嫁更高的成本將是困難的，企業將以更大的精力尋求技術解決方案。此外，該機構認為當局不會利用通脹來解決債務問題，而且這樣做將需要政權更迭，這可能在政治上也不受歡迎。

初步跡象表明，新冠危機對全球經濟造成了嚴重的通縮影響，經濟活動和通脹均出現大幅下降。需求的崩潰打擊了油價，導致能源成本下降，同時零售商也急于清理在封鎖期間積壓的多余庫存。隨著航空公司和酒店重新開業，預計會有更多的折扣，如果未來幾個月美國和歐洲的整體通脹率變為負值，也不必感到意外。大宗商品價格的下跌與上次衰退和2015年周期中期放緩的情況類似，這預示著未來幾個月美國通脹將繼續保持疲軟（圖1）。

然而，隨著人們重返工作崗位，經濟活動改善，許多人開始展望經濟周期的下一階段，并預計會出現新一輪的通脹。事實上，對通脹回升的擔憂也不是什么新鮮事。2008年美國推出量化寬松政策時，就曾有人警告稱，印鈔將導致物價迅速上漲。然而，在2011年經濟復蘇初期，大宗商品推動了一輪反彈之后，全球通脹回落，美國和歐元區的通脹在過去10年的大部分時間里都低于2%。施羅德指出，央行面臨的問題是通脹過低，而不是過高。

QE會導致通脹回升嗎？ 盡管米爾頓?弗里德曼（Milton Friedman）有一句著名的格言是，“通貨膨脹在任何時候、任何地方都是一種貨幣現象”，但施羅德指出，貨幣供應量與通貨膨脹之間的關系是相當松散的。

該機構指出，貨幣供應量的快速增長往往伴隨著貨幣在經濟中流通速度的相應下降，從而使整體活動幾乎沒有變化。全球金融危機后，盡管貨幣增長率有所上升，但流通速度卻相應下降，因此通脹并未因量化寬松而回升（圖2）。取而代之的是，所創造的額外資金仍留在銀行體系中，在危機之后，銀行體系的準備金大幅上升，而沒有影響到經濟和物價水平。

一些人認為，這一次有所不同，因為QE所創造的貨幣正通過增加財政支出直接注入經濟。但施羅德指出，盡管央行確實在印錢并購買政府債券，其速度幾乎與公共債務的增長速度一樣快，但這與印錢并直接用于經濟活動是不一樣的。

該機構指出，本次量化寬松的購買是在二級市場從投資者（如保險和養老基金）那里進行的，而不是通過一級市場直接從政府購買。而它所創造的額外流動性將像以前一樣進入投資者賬戶和銀行準備金。量化寬松有助于降低借貸成本，但并沒有像現代貨幣理論（MMT）所倡導的那樣直接為政府提供資金。

當然，量化寬松的規模比上次衰退時要大，預算赤字的增加也是如此，但這需要在需求大幅下滑的背景下看待。政府已經介入支付工資賬單，并為維持企業運轉提供貸款，否則這些企業將因封鎖和現金流停止而倒閉。伴隨這一政策而來的GDP大幅下降和公共借款的上升證明了這一點。

實際上，各國政府正在采取行動，以緩沖經濟受到封鎖的影響，而不是增加額外需求。同樣，企業債券發行和企業貸款的增加，也不是對企業活動增強的回應。相反，它反映了企業試圖抵消損失的現金流、彌補固定成本、建立資金以度過封鎖期。

最重要的一點是，量化寬松政策并不會誘使家庭和企業增加支出。這些決定在很大程度上取決于他們對未來的信心，而信心反過來又受到收入、資產負債表強勁以及創新和技術的推動。從通脹的角度來看，量化寬松對家庭價格預期的影響微乎其微，而家庭價格預期在整個量化寬松時期持續下降，這也是抑制工資增長的一個關鍵因素（圖3）。

基本預期 誠然，中期內確有一些因素會使通脹面臨上行壓力，譬如“去全球化”進程的加速，以及企業試圖轉嫁更高的成本給消費者等。但施羅德強調稱，正如上文所述，就算在新冠危機消退后，需求疲軟仍將是一大阻礙。

其次，施羅德提到了“后新冠時代”被加劇的大趨勢。為了在不損失效率的前提下構建更具彈性的供應鏈，企業將越來越多地轉向自動化，尤其是機器人和人工智能（AI）的結合。而技術使用的增加最終會導致經濟生產率的提高和價格的下降。因此，科技將是一股強大的“通縮力量”，并在大流行的推動下得到了提振。

最后，許多人認為，在疫情消退后，各國政府將不得不解決大流行期間累積的債務增加問題，而降低債務的過程將不可避免地導致政府制造通脹，以減輕負擔。政治不會允許緊縮，而增稅也太不受歡迎，尤其是在民粹主義壓力可能繼續上升的情況下。因此，政府將別無選擇，只能開動印鈔機，直接為赤字融資。

根據國際貨幣基金組織（IMF）的預測，今年20國集團的政府債務水平將超過GDP的130%（圖4），高于二戰時的水平。隨著各國政府“去杠桿化”，債務通縮將給經濟活動帶來壓力，而大流行過后，對增加醫療支出的需求增加，將加大這一任務的難度。

誠然，上述結果是可能得，但施羅德指出，這條通往更高通脹的道路將需要“政權更迭”。獨立的央行和通脹目標制將不復存在，MMT和財政主權將取代中央銀行和貨幣政策。在施羅德看來，金融抑制（而非通脹）是降低債務的更好途徑。此外，通脹在政治上從未受到歡迎，正如上世紀70年代英國和眾多新興經濟體的經歷所證明的那樣。