全文：Warren Buffett的年度信到伯克希爾Hathaway股東

沃倫巴菲特于2月22日致股東的信中，伯克希爾·赫達瓦·哈特·赫拉維斯·斯法爾德，以及查理邁爾格的出發。

閱讀Buffett的年度姓氏到Berkshire Hathaway股東的全文：

Berkshire Hathaway Inc。

到Berkshire Hathaway Inc的股東：

根據普遍接受的會計原則（通常稱為“GAAP”），伯克希爾于2019年贏得了814億美元。該P的組成部分是240億美元的運營收益，37億美元的實現資本收益和337億美元，從我們持有的股票中存在的凈未實現資本收益增加。收益的每個組件都在稅后陳述。

收益537億美元的收益評論。它由2018年施加的新的GAAP規則產生了一項新的GAAP規則，該規則要求持有股權證券的公司在盈利中納入這些證券未實現的收益和損失的凈變革。正如我們在去年的信中所說的那樣，我的合作伙伴在管理伯克希爾的伴侶中都不同意這條規則。

事實上，通過會計專業通過統治，這是一個紀念人的思想。2018年之前，GAAP堅持 - 該公司的業務是貿易證券的公司，股票組合中的未實現收益從未被列入收益，只有在被視為“除臨時以外時，才會包含未實現的損失。 “現在，Berkshire必須在每個季度的底線中申請 - 許多投資者，分析師和評論員的一個關鍵新聞 - 它擁有的股票的每次上下運動，然而，可能是最常好的波動。

伯克希爾的2018年和2019年令人露意地說明了我們對新規則的論點。2018年，股市下跌，我們的凈不足收益減少了206億美元，因此我們報告的GAAP收益僅為40億美元。2019年，上述股票價格上漲的股價上上述凈額增長了537億美元，推動了這封信開始時報告的814億美元的GAAP收益。那些市場的熱點導致了GAAP收益增加了1,900％的增加！

與此同時，在我們可能呼喚現實世界中，與會計土地相比，伯克希爾的股票持平在兩年內平均約為2000億美元，以及我們擁有的股票的內在價值穩步而大幅度整個時期。

查理和我敦促您專注于運營收益 - 2019年不再發生變化 - 并忽略季度和年度收益或投資的損失，無論這些是實現還是未實現。

我們的建議，絕不會減少這些投資對伯克希爾的重要性。隨著時間的推移，查理和我期待我們的股票持股 - 作為一個團體 - 提供重大收益，盡管以不可預測和高度不規范的方式。要了解我們為什么樂觀，繼續前進到下一個討論。

保留收益的力量

1924年，一個晦澀的經濟學家和財務顧問，埃德加·勞倫斯史密斯將常見的股票寫作，作為長期投資，這是一個改變投資世界的纖薄書。實際上，寫書的史密斯自己寫著，迫使他重新評估自己的投資信念。

進入，他計劃爭辯說，在通貨膨脹期間，股票會比債券更好，而債券將在放氣時間內提供卓越的回報。這似乎足夠明顯。但史密斯正在震驚。

因此，他的書開始了：懺悔：“這些研究是失敗的記錄 - 事實失敗，以維持先入為主理論?！毙疫\的是，為投資者來說，這種失敗的LED史密斯更深入地思考股票的評估。

對于史密斯洞察力的癥結，我將引用他的書的早期評論者，除了John Maynard Keynes之外：“我一直持續到史密斯先生最重要的是，肯定是他最小說的。經營良好的工業公司并不是一項規則，將整個賺取的利潤分發給股東。在好歲月里，如果沒有全部，他們都會保留他們的利潤的一部分，并將他們送回業務。因此，有一種復合興趣的元素（Keynes的斜體），支持良好的工業投資。在一段時間內，聲音工業的財產的實際價值正在增加復合興趣，而且除了向股東支付的皮革之外。“

隨著那個灑水的灑水，史密斯不再模糊不清。

在史密斯的書出版之前，難以理解為什么保留的收益未被投資者未經批準。畢竟，這是一個秘密，令人難以置信的財富早些時候，羅克菲爾德和福特這樣的泰坦，所有人都保留了一系列巨大的業務收入來資助增長并產生更高的利潤。此外，在整個美國，也長期以來一直是富裕的小型資本家遵循同一劇本。

盡管如此，當企業所有權被切成小塊時 - “股票” - 史密斯前幾年的買家通常認為他們的股票作為市場運動的短期賭博。即使是最好的，股票也被認為是猜測。先生們更喜歡債券。

雖然投資者對明智的速度緩慢，但現在很好地理解了保留和再投資的數學。今天，學校兒童了解凱恩斯被稱為“小說”：將儲蓄與復合興趣效果相結合。

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在伯克希爾，查理和我長期以來一直專注于有利地使用保留的收益。有時這一點

工作一直很容易 - 在其他時候，比困難，特別是當我們開始使用巨大和不斷增長的金錢。

在我們部署我們留住的資金時，我們首先尋求投資我們已經擁有的許多和佩戴企業。在過去十年中，伯克希爾的折舊費用匯總了650億美元，而該公司對物業，廠房和設備的內部投資總額為1210億美元。生產性運營資產中的再投資將永遠仍然是我們的首要任務。

此外，我們不斷尋求購買符合三個標準的新業務。首先，他們必須在運營所需的凈切實資本上獲得良好的回報。其次，他們必須通過能夠和誠實的經理運營。最后，他們必須以明智的價格提供。

當我們發現這些業務時，我們的偏好將是購買100％的人。但是制定具有所需屬性的主要收購的機會很少見。更常見的是，Fickle股票市場為我們購買大而非控制，符合我們標準的公開交易公司的機會提供了大量的機會。

無論我們走向的方式控制公司或股票市場的主要股份 - 伯克郡的財務結果來自承諾的大部分將由我們購買的業務的未來收益決定。盡管如此，兩項投資涉及一個巨大的重要會計差異，對您來說很重要。

在我們的受控公司（定義為伯克希爾擁有超過50％的股份），每個企業的收入直接進入向您報告的營業收益。你所看到的就是你得到的。

在非受控公司中，我們擁有擁有市場股票的股票，只有伯克希爾收到的皮革被記錄在我們報告的營業收益中。保留的收益？他們正在努力工作并創造大量附加值，但不是一種將這些收益直接存入伯克郡的報告的收益。

在伯克希爾以外的幾乎所有主要公司，投資者都找不到我們將稱之為“不承認收入”重要信息。然而，對于我們來說，我們是一個突出的遺漏，這是我們在下面鋪設的大小。

在這里，我們列出了我們的10個最大的企業股票持股。該清單區分其在GAAP會計下向您報告的收入 - 這些是PIDENDS BERKSHIRE從那些10次投資人收到的，而我們的股票可以發言，所以投資人留住和工作的盈利。通常，這些公司使用保留的收益來擴大業務并提高其效率?；蛘哂袝r他們使用這些資金來回購自己的股票的重要部分，這一行為擴大了伯克郡的公司未來收入的行為。

持續公司所有權

美國運通18.7％蘋果公司5.7％的美國銀行10.7％紐約銀行Mellon 9.0％可口可樂9.3％Delta Airlines 11.0％J.P.摩根追逐1.9％穆迪的13.1％美國比賽9.7％井銀行8.4％

伯克郡的份額（數百萬）股息（1）保留收益（2）

總計3,798美元$ 8,332

（1）根據當前年度率。

（2）基于2019年的盈利減去常見和首選的PIDENDS支付。

顯然，我們最終將從部分擁有這些公司中的每個公司的最終記錄

并不整齊地對應于“我們的”份額的剩余收益。有時，唉，保留沒有任何東西產生。但邏輯和我們過去的經驗都表明，來自集團，我們將實現至少等于的資本收益 - 可能更好 - 我們保留的盈利。（當我們銷售股票并實現收益時，我們將以任何速度支付所得稅的所得稅。目前，聯邦稅率為21％。）

既然這一十家公司的獎勵又肯定，以及我們眾多其他股權持有人的獎勵將以高度不規則的方式表現出來。定期上，有時會有損失，有時是公司特定的，有時與股票市場衛生有關。在其他時代 - 去年是其中之一 - 我們的收益將被超出?？傮w而言，我們的投資人的保留收益肯定是在伯克希爾的價值增長中具有重要意義。

史密斯先生得到了正確的。

$261 $ 998 773 2,519 682 2,167 101 288 640 194 114 416 216 476

55 137 251 407 705 730

非保險業務

湯姆墨菲是伯克希爾百分之一主任，在商業經理中的歷史悠久，很久以前給了我一些關于收購的重要建議：“為了達到一個好經理的聲譽，只需確定你買好的企業?！?/p>

多年來，伯克希爾已經收購了許多數十家公司，所有這些公司最初被視為“良好的企業”。然而，有些人令人失望;超過一些違規災害。另一方面，合理的數字已經超出了我的希望。

在審查我不平衡的記錄時，我得出結論，收購類似于婚姻：當然，他們從婚禮中開始，但隨后現實往往遭到追求前的預期。有時候，奇妙的是，新工會可以在任何一方的希望之外發出幸福。在其他情況下，幻滅迅速。將這些圖像應用于公司收購，我不得不說它通常是買方遇到令人不快的驚喜。在公司求愛期間，很容易被夢想。

追求這一類比，我會說我們的婚姻記錄很大程度上是可以接受的，所有各方都對他們很久以前制作的決定感到滿意。我們的一些綁定是積極的田園詩般的。然而，一個有意義的數字，讓我太快了解我提出的時候我在想什么。

幸運的是，大多數企業共享的特點減少了許多錯誤的后果：隨著歲月的通行證，“貧困”的業務往往停滯不前，那么進入其運營需要更小的伯克希爾資本百分比的國家。與此同時，我們的“良好”的企業往往傾向于成長，并以吸引人的利率為投資額外資本的機會。由于這些對比的軌跡，伯克希爾贏家的資產逐漸成為我們資本總資本的擴大部分。

作為這些金融運動的極端例子，見證了伯克郡的原始紡織業務。當我們于1965年初獲得公司控制時，這一禁止行動將需要幾乎所有伯克希爾的資本。因此，一段時間，伯克郡的非收入紡織資產對我們的整體回報造成了巨大的拖累。盡管如此，我們獲得了“良好”的業務的傳播，這是20世紀80年代初的轉變，導致DWWindling紡織品運作只能使用我們首都的小部分。

今天，我們擁有大部分資金部署在受控業務中，在凈實際資產上實現了良好的回報，每個都需要其運營。我們的保險業務一直是超級明星。該操作具有特殊的特征，使其成為校準成功的獨特度量，對許多投資者來說是一個不熟悉的。我們將保存該討論的下一節。

在遵循的段落中，我們按收益，經過興趣，折舊，稅收，非現金賠償，重組指控，所有這些討厭，但非常真實，成本，但非常真實，成本的遺產，重組，但非常真實的街有時敦促投資者忽略。關于這些操作的其他信息可以在頁面K-6 - K-21和頁面K-40 - K-52上找到。

我們的BNSF Railroad和Berkshire Hathaway Energy（“Bhe”） - 伯克郡的兩條牽頭犬 - 2019年贏得了83億美元（包括我們的91％的BHE份額），從2018年增加了6％。

我們接下來的五個非保險子公司，按收入排名（但在此按字母順序顯示），克萊頓住宅，國際金屬加工，盧布里茲爾，MARMON和精密鑄件，2019年的總收入為48億美元，這家公司在2018年獲得的影響很小。

接下來的五個，同樣排名和上市（Berkshire Hathaway Automotive，Johns Manville，Netjets，Shaw和TTI）去年獲得了19億美元，從2018年這一層獲得的17億美元。

伯克希爾擁有的剩余非保險業務 - 2019年的總收入為27億美元，從2018年的28億美元下降。

我們2019年我們控制的非保險業務總額為177億美元，從2018年獲得的本集團的172億美元增加了3％。收購和處置幾乎沒有關于這些結果的凈效應。

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我必須添加一個最終項目，強調了伯克希爾的廣泛范圍的業務。自2011年以來，我們擁有Lubrizol，這是一家以俄亥俄州為基礎的公司，生產和遍布全球石油添加劑。2019年9月26日，一個源自小型門操作的火力蔓延到魯布里齊爾擁有的大型法國植物。

結果是盧布里茲爾業務的重大財產損失和嚴重的破壞。即便如此，本公司的財產損失和業務中斷損失都將通過大量保險恢復來減輕盧布里茲爾將收到的。

但是，正如他在他著名的無線電廣播中所說的那樣晚期的哈維，“這是故事的其余部分?！盠ubrizol最大的保險公司之一是一家擁有的公司。.。呃，伯克希爾。

在馬太福音6：3中，圣經指示我們“不要左手知道右手右手?！蹦闹飨鞔_表現如下有序。

物業/傷亡保險

我們的財產/傷員（“P / C”）保險業務一直是推進伯克郡自1967年以來的增長的發動機，今年我們收購了國家賠償及其姊妹公司，國家火災和海洋，以860萬美元。今天，國家賠償是世界上最大的P / C公司，凈值衡量。保險是承諾的業務，伯克郡履行其承諾的能力是無與倫比的。

我們被P / C業務所吸引的一個原因是該行業的商業模式：P / C保險公司在前接受保費并稍后繳納索賠。在極端情況下，例如從暴露于石棉或嚴重的工作場所事故引起的索賠，金額可以在多十年中延伸。

這個收集現在，支付后來的模型離開了P / C公司拿著大筆資金 - 我們稱之為“浮動” - 這將最終去他人。與此同時，保險公司進入這一浮動的福利。雖然殺戮政策和聲稱來了，但保險公司持有的股票金額通常與優質量相當相當穩定。因此，隨著我們的業務增長，我們的浮動也是如此。以及它的發展方式，如下表顯示：

年

1970

1980

1990

2000

2010

2018

2019

浮動（數百萬）

$ 39 237 1,632 27,871 65,832 122,732 129,423

我們可能會在時間經歷浮動下降。如果是這樣，下降將非常漸進 - 在任何一年的外部不超過3％。我們的保險合同的性質使得我們永遠不會遵守對我們現金資源重要性的總和的立即或近期要求。該結構是通過設計的，是我們保險公司無與倫比的財務實力的關鍵組成部分。這種力量永遠不會受到損害。

如果我們的保費超過了我們的費用和最終損失，我們的保險業務將注冊承保利潤，該利潤增加了浮動產生的投資收入。當獲得這樣的利潤時，我們享受免費的賺錢 - 而且更好，更好地獲得持有它。

對于整個P / C工業而言，浮子的財務價值現在遠遠低于多年。這是因為幾乎所有P / C公司的標準投資策略嚴重 - 且適當地傾斜高檔債券。利率的變化對這些公司來說非常重要，在過去十年中，債券市場提供了可憐的低利率。

因此，隨著年度的情況下，保險公司被遭受了經濟規定或發行人的規定 - 將其“舊”投資組合回收到新的持有量，提供更低的收益率。一旦這些保險公司可以安全地獲得5美分或每美元浮動的5美分，他們現在只需2美分或3美分（如果他們的行動集中在從未占著負率的居住區的國家） 。

一些保險公司可以通過購買更高收益率的低質量債券或非液體“替代品”投資來試圖減輕其損失。但這些是大多數機構都有危險的游戲和活動，可以融洽。

伯克希爾的情況比保險公司一般更有利于。最重要的是，我們無與倫比的資本山，豐富的現金和巨大和持續的非保險收益流允許美國更多的投資靈活性，而不是該行業的其他公司。向我們開放的許多選擇始終是有利的 - 有時會向我們提出主要機會。

我們的P / C公司的同時有一個很好的承保記錄。伯克郡現已在??過去17年中的16年度在過去的16年中運營，這是2017年的例外，當我們的稅前損失是32億美元的拖延時。在整個17年跨度，我們的稅前收益總額為275億美元，其中2019年記錄了4億美元。

那唱片沒有偶然：紀律風險評估是我們保險管理人員的日常焦點，他們知道浮子的獎勵可以被糟糕的承保結果淹死。所有保險公司都給予了那些信息唇部服務。在伯克希爾，這是一種宗教，舊約風格。

正如我過去一再做的那樣，我現在將強調保險的快樂結果遠非一定的事情：我們肯定不會在未來17年的16年內承銷利潤。危險總是潛伏。

評估保險風險的錯誤可能是巨大的，可能需要多年 - 甚至幾十年 - 表面和成熟。（想象石棉。）將發生侏儒颶風颶風和邁克爾的主要災難將發生 - 也許明天，也許幾十年來。“大一個”可能來自一個傳統的來源，如風或地震，或者可能是一個令人興奮的令人驚訝的意見，例如，令人災難性后果的災難性后果現在正在考慮。當這樣一個巨大的災難罷工時，伯克希爾將獲得其損失的份額，它們會很大 - 非常大。然而，與許多其他保險公司不同，處理損失不會接近解決我們的資源，我們將渴望第二天添加到我們的業務。

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閉上眼睛一會兒，試圖設想可能產生動態P / C保險公司的區域。紐約？倫敦？硅谷？

Wilkes-Barre怎么樣？

2012年晚了，我們保險業務的寶貴經理Ajit Jain呼吁告訴我他正在購買一個小型公司 - 警衛保險集團 - 在那個小賓夕法尼亞州市，221億美元（當時大致凈值）。他補充說，Sy Foguel，Guard的首席執行官將成為伯克希爾的明星。衛兵和sy都是我的新名字。

賓果和賓果：2019年，衛隊獲得了119億美元的優質量，自2012年以來增長379％，并提供了令人滿意的承保利潤。自加入伯克希爾以來，SY已將該公司推向全國新產品和新地區，并將衛士浮動增加265％。

1967年，奧馬哈似乎是一個不太可能的P / C巨頭發射墊。Wilkes-Barre可能會提供類似的驚喜。

Berkshire Hathaway Energy.

Berkshire Hathaway Energy現在根據我們的所有權慶祝其20年。周年紀念表明我們應該追趕公司的成就。

我們將從電費的主題開始。當伯克希爾于2000年進入公用事業業務時，該公司在愛荷華州的住宅客戶購買76％，平均每小時支付8.8美分（千瓦時）。住宅客戶的價格從每年升起不到1％，我們承諾2028年將沒有基本價格上漲。相比之下，這是另一個大型投資者擁有的IOWA實用程序發生的事情：去年，收取其住宅客戶的費率比BHE高出61％。最近，該實用性收到了將差距擴大到70％的速率增加。

我們的費率和他們之間的非凡差異主要是我們在將風轉換為電力的巨大成就的結果。在2021年，我們預計Bhe的運作將在IOWA中產生約2520萬兆瓦的電力（MWH），從而從而擁有它的風力渦輪機。該產出將完全涵蓋其愛荷華州客戶的年度需求，持續至約2460萬兆瓦。換句話說，我們的效用將在愛荷華州的狀態下實現風自給自足。

在另一個對比中，其他IOWA型實用程序從風中產生不到10％的電力。此外，我們知道沒有其他投資者擁有的效用，在任何地方，到2021年將取得風充足的位置。2000年，BHE正在為農業為基礎的經濟;今天，這三個最大的客戶是高科技巨頭。我相信他們對愛荷華州的現場植物的決定部分基于BHE提供可再生能力，低成本能源的能力。

當然，風是間歇性的，我們在愛荷華州的刀片只轉過部分時間。在某些時期，當空中仍然存在時，我們期待我們的非風力產生能力來保護我們需要的電力。在相反的時代，我們銷售風向我們提供給其他公用事業的過剩權力，通過所謂的“網格”為他們提供服務。我們銷售給他們的電力供應他們需要碳資源 - 煤炭，說或天然氣。

Berkshire Hathaway現在擁有91％的BHE與Walter Scott，Jr.和Greg Abel合作。Bhe從未向伯克希爾Hathaway進行過購買以來，因為多年來已通過，因此仍保留了280億美元的收益。這種模式是公用事業世界的異常值，其公司經常支付大型皮克 - 有時甚至超過80％的收益。我們的觀點：我們可以投資的越多，我們就越喜歡它。

今天，BHE擁有經營人才和經驗來管理真正巨大的公用事業項目 - 要求投資1000億美元或以上 - 這可以支持基礎設施，使我們的國家，社區和股東有益于我們的國家。我們準備好，愿意和能夠承擔這樣的機會。

投資

下面我們列出了我們十五次常見的股票投資，在逆轉最大的市場價值。我們排除了我們的KRAFT HEINZ控股 - 325,442,152股 - 因為伯克希爾是對照組的一部分，因此必須占這項投資“公平”方法。在其資產負債表上，伯克希爾在2019年12月31日代表伯克郡審計凈價值柏拉夫·海因斯份額的高額牛皮紙舉行的牛皮紙持股。但是，請注意，我們的市場價值該日期僅為105億美元。

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151,610,700 250,866,566 947,760,000

81,488,751 5,426,609 400,000,000 70,910,456 12,435,814 60,059,932 24,669,778 46,692,713 21,938,642 149,497,786 10,239,160 345,688,918

公司的百分比

公司擁有

AmericanExpressCompany ..................18.7蘋果inc。................................5.7 BankofAmericacorp。......................10.7 TheBankofnewyorkmelloncorp ............9.0 CharterCommunications，Inc。................2.6 Thecoca-Colacompany ....................9.3 Deltaairlines，Inc。........................11.0 TheGoldMansachsGroup，Inc。...............3.5 JPMORGANCHASE＆CO。......................1.9穆迪的斯科特.......................13.1 Southwestairlinesco。......................9.0 UnitedContinalitalingsInc。..............8.7 U.S.Bancorp ..............................9.7 Visainc。.................................0.6 Wellsfargo＆Company .....................8.4其他*** ................................

在市場上進行的股權投資總額。.....

12/31/19

成本**市場（數百萬）

$ 1,287 35,287 12,560 3,696 944 1,299 3,125 890 6,556 248 1,940 1,195 5,709 349 7,040 28,215

$110,340

$

18,874 73,667 33,380

4,101

2,632 22,140 4,147 2,859 8,372 5,857 2,520 1,933 8,864 1,924 18,598 38,159

$248,027

*** ***

不包括伯克希爾子公司養老金資金持有的股份。

這是我們的實際購買價格以及我們的稅金。

包括100億美元的歐洲易石油公司投資，由首選股票和認股權證組成，以購買普通股。

Charlie和我不將上面詳述的2480億美元詳述，作為股票市場的集合 - 由于“街道，”盈利“小姐”的降級，達洛斯被終止終止“，”期望的美聯儲行動，可能的政治發展，經濟學家預測或者其他任何可能是主題du jour。

我們在我們的持有人中看到了什么，而不是我們部分擁有的公司的大會，并且在加權的基礎上，在運營業務所需的凈有形股權資本上賺取超過20％的人。這些公司也賺取了利潤，而不會雇用過度債務。

在任何情況下，大型，建立和可理解的企業的返回率在任何情況下都是顯著的。與許多投資者在過去十年的債券上接受的回報相比，他們真正介紹了令人興奮的 - 例⁄如，在30年美國國債債券上的212％甚至更少。

預測利率從來沒有是我們的游戲，查理和我不知道明年平均水平的費率，或十年或三十年。我們也許華而不實的觀點是，通過這項行為揭示了這項主題的Pundits揭示了他們對自己的更多信息，而不是他們透露未來。

我們可以說的是，如果在未來幾十年中占上稅的稅率接近目前的東西，如果公司稅率也在現在享受的低級企業附近，則幾乎確定股票將隨著時間的推移而言，比長期更好地表現得更好，固定利率債務工具。

玫瑰色預測具有警告：任何事情都可能發生在明天的股票價格上。偶爾，市場將會有重大滴，可能是50％甚至更大。但是，美國尾風的結合，我去年寫的，以及史密斯先生所描述的復合奇觀將使股票更好地為不使用借來的金錢而且可以控制他或她的情緒。其他的？謹防！

前方的路

三十年前，我的中西部朋友Joe Rosenfield，然后在80年代，從當地報紙接受了一個惱人的信。在鈍的話語中，紙質要求計劃在喬的ob告中使用的傳記數據。喬沒有回應。所以？一個月后，他從論文中獲得了第二封信，這是一個標榜“緊急”。

查理和我很久以前進入了緊急區。這對我們來說并不是很棒的消息。但伯克希爾股東不必擔心：您的公司100％為我們的出發準備。

我們兩個基于五個因素的樂觀。首先，伯克郡的資產部署在一個特殊的全部或部分所有的企業中，平均，賺取他們使用的資本賺取有吸引力的回報。其次，伯克郡在一個實體內的“控制”企業的定位賦予了一些重要和持久的經濟優勢。第三，伯克希爾的財務狀況將不懈地管理，允許公司能夠承受極端性質的外部沖擊。第四，我們擁有熟練和專注的頂級管理人員，以誰跑伯克希爾遠遠超過簡單地擁有高薪和/或著名的工作。最后，伯克郡的董事 - 你的監護人 - 不斷專注于所有者的福利和巨型公司中罕見的文化。（這種文化的價值是探討的，以信托利潤率，Larry Cunningham和Stephanie古巴的一本新書將在我們的年度會議上提供。）

查理和我有非常務實的原因，希望在我們出口后的歲月內保證伯克希爾的繁榮：Mungers有伯克希爾·持股，德沃福夫任何家庭的其他投資，我在伯克郡股票上有一整套99％的凈值。我從未出售任何股票，沒有計劃這樣做。我唯一的伯克希爾股票，除了慈善捐款和少量私人禮物處置，發生在1980年，當我與其他伯克希爾股東誰當選參加，一起交流我們的一些伯克希爾的股票為伊利諾伊州的銀行股份，伯克希爾有1969年購買，1980年，由于銀行控股公司法的變化，需要卸載。

今天，我的官員將特別指導其執行官 - 以及在遺囑結束后取得成功的受托人 - 不要出售任何伯克希爾股。我的意愿避免履行者和受托人免于維持明顯將是一個極端集中的資產。

將繼續指導執行者 - 并且，及時，托管人 - 每年將一部分股票轉換為B股，然后將BS分發給各種基礎。這些基金會需要及時部署他們的贈款。總而言之，我估計，我曾經在我死亡進入市場時需要12至15年。

缺席我的意愿指導我的所有伯克希爾股票應舉行，直到他們的預定分配日期，我的執行者和受托人的“安全”課程將在臨時控制下銷售伯克郡股票，并將其國庫債券的收益與到期日匹配預定的分發日期。該戰略將留下忠誠免受公眾批評，并根據“謹慎人”標準未能采取個人責任的可能性。

我自己覺得伯克希爾股票將在處置期間提供安全和有益的投資?？傆袡C會 - 不太可能，但不可忽略不計 - 那些事件將為我證明我錯了。但是，我相信，我的指令將對社會提供大幅度的資源，而不是傳統的行動。

我的“伯克希爾 - 唯一”指示的關鍵是我對伯克希爾董事未來判斷和忠誠的信任。他們將經常通過WALL STREFERS軸承費進行測試。在許多公司，這些超級銷售人員可能會獲勝。但是，我沒有希望在伯克希爾發生這種情況。

董事會

近年來，企業委員會的組成及其目的成為熱門話題。一旦，關于董事會責任的辯論主要僅限于律師;今天，機構投資者和政治家也稱為。

我討論公司治理的我的憑據包括，在過去的62年里，我曾擔任21家公有公司的董事（下面列出）。除了兩個之外，我都代表了大量持有的股票。在一些情況下，我試圖實施重要的變化。

在我的服務的前30年左右，除非她代表了一個控制企業的家庭，否則很少見在房間里找到一個女人。今年，應當指出，標志著19屆修正案的100周年，保證了美國女性在投票攤位中聽到了聲音的權利。他們在董事會室中獲得類似的地位仍然是在進行中的工作。

多年來，許多與董事會成分和職責有關的新規則和指導方針已經存在。董事的基巖挑戰仍然是持續的：尋找并保留才華橫溢的首席執行官 - 擁有誠信，肯定 - 誰將致力于公司的業務生命周期。通常，這項任務很難。然而，當導演達到正確的時候，他們需要做別的什么。但是當他們弄亂它時，。.....

審計委員會現在工作比他們曾經曾經努力，并且幾乎總是通過適當的嚴肅性觀看工作。盡管如此，這些委員會仍然沒有對希望游戲數字的管理人員的匹配，這是由盈利禍害“指導”的禍害鼓勵的罪行以及首席執行官的愿望“擊中數量”。我與公司數字發揮的首席執行官的直接經驗（有限，謝天謝地）表明它們更常見于自我促使自我興起而不是對財務收益的渴望。

賠償委員會現在依賴于顧問的顧問比習慣更依賴。因此，賠償安排變得更加復雜 - 什么委員會成員希望解釋一年后的薪酬賠償簡單的計劃？ - 并閱讀代理材料已成為一種令人思想的麻木體驗。

公司治理的一個非常重要的改進已被授權：首席執行官被禁止的董事定期計劃的“執行會議”。在這種變革之前，真正坦率地討論首席執行官的技能，收購決策和賠償是罕見的。

收購提案仍然是董事會成員特別糟糕的問題。制定交易的法律策劃已被精制和擴展（恰當地描述了服務員的成本）。但我尚未看到一名CEO，他渴望獲得收購，以獲取知情和闡明批評批評者爭論。是的，包括在內的內疚。

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總的來說，甲板堆積有利于首席執行官和他/她的堡壘員工垂涎的交易。公司將是一項有趣的練習，為公司聘請兩個“專家”收購顧問，一位專業和一個符合人，以向董事會提出擬議的協議提供他或她的看法 - 與獲獎顧問收到，比如為本令牌撥款給失敗者。不要屏住呼吸等待這種改革：目前的系統，無論其股東的缺點如何，為首席執行官和許多顧問和其他顧問的顧問和其他顧問的福利作品。當預期華爾街的建議時，一定令人尊敬的警告是真的：不要問理發師是否需要理發。

多年來，董事會“獨立”已成為一個新的重點領域。但是，與本主題相關的一個關鍵點幾乎總是被忽視的：董事賠償現已飆升至不可避免的水平，這不可避免地支付影響許多非富有成員行為的潛意識因素。暫時認為導演的董事收入250,000-300,000美元，董事會會議每天消耗愉快的六天左右的舉辦六個月。通常，擁有一個這樣的董事賦予持有人的董事獎勵三到四倍美國家庭中位數的3倍。（我錯過了這么多肉汁火車：作為20世紀60年代初的波特蘭天然氣燈董事，我每年收到100美元的服務。為了獲得這個王子，我每年向緬因邁向緬因一年。）

和工作安全現在？這很棒。董事會成員可以禮貌地忽略，但他們很少被解雇。相反，慷慨的年齡限制 - 通常是70或更高版本 - 作為董事擊倒的標準方法。

難道現在是非富有的導演（“NWD”）現在希望 - 甚至渴望 - 被要求加入第二委員會，從而努力進入500,000-600,000級課程？為了實現這一目標，NWD將需要幫助。搜索董事會成員的公司首席執行官幾乎肯定會與NWD的現任首席執行官視為NWD是否是“好”導演?！昂?，”當然，是一個代碼字。如果NWD嚴重挑戰他/她現在的首席執行官的賠償或收購夢，他或她的候選資料將默默死。在尋找董事時，CEOS不要尋找坑公牛。這是被帶回家的可卡犬。

盡管它的Illogic是一個重要的董事，但事實上，實際上，渴望 - 幾乎被普遍歸類為“獨立”，而許多董事們認為缺乏獨立缺乏獨立性。不久前，我看著一家大型美國公司的代理材料，發現八名董事從未使用自己的錢購買公司的股票。（當然，他們已收到股票的贈款，以補充其慷慨的現金賠償。）這家特定公司長期以來一直是落后的，但董事正在奇妙。

當然，支付的 - 我自己的金錢所有權不會創造智慧或確保商業智能。盡管如此，當我們的投資組合公司的董事擁有儲蓄的經驗時，我感覺更好，而不是簡單地成為贈款的收件人。

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在這里，暫停為期：我希望你知道多年來幾乎所有的董事都是體面，可愛和聰明的。他們穿著井，做了良好的鄰居，是善意的公民。我很喜歡他們的公司。除了我們的共同董事會服務，誰成為親密朋友，我不符合一些男人和女性。

然而，許多這些好靈魂是我永遠不會選擇處理金錢或商業問題的人。它根本不是他們的游戲。

反過來，他們永遠不會讓我尋求拔牙的幫助，裝飾他們的家或改善他們的高爾夫揮桿。此外，如果我被計劃出現在與星星共舞時，我會立即在證人保護計劃中尋求避難所。我們都是一件事的啞巴。對于我們大多數人來說，列表很長。重要的是要識別的是，如果你是Bobby Fischer，你必須只踢國際象棋錢。

在Berkshire，我們將繼續尋找業主職位的董事，以業主為導向，并在我們公司中具有強烈的特殊興趣。思想和原則，不是機器人的“過程”，將指導他們的行為。當然，在代表您的興趣時，他們將尋求管理人員，其目標包括欣賞客戶，珍惜他們的員工，并作為其社區和我們國家的好公民。

這些目標不是新的。他們是六十年前的能干的目標，仍然如此。誰會呢？

短科目

在過去的報告中，我們已經討論了股票回購的意義和廢話。我們的思考，煮沸了：伯克郡只會在A）查理只有當A）Charlie of Charlie over over over over aly aly and b）公司在完成回購后，留下了豐富的現金。

內在值的計算遠非精確。因此，我們都沒有任何迫切地購買一個非常真實的95美分的價值。2019年，伯克希爾價格/價值方程有時謙虛地有利，我們花費了50億美元的回購公司的1％。

隨著時間的推移，我們希望伯克希爾的份額計入下降。如果價格為價值折扣（正如我們估計）擴大，我們可能會在采購股份中變得更加積極。但是，我們不會在任何級別支出股票。

股東至少有2000萬美元的A或B股和傾向于向伯克郡銷售股票的股票可能希望在402-346-1400舉行經紀人聯系Berkshire的Mark Millard。我們要求您在8：00-8：30至3：00-3：30之間的電話標記。中央時間，只有在您準備出售時才能打電話。

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2019年，伯克郡向美國財政部發送了36億美元，以支付其目前的所得稅。美國政府在同一時期內從公司所得稅支付中收集了2430億美元。從這些統計數據來看，您可以自豪地為您的公司⁄提供112％的美國美國所有公司支付的聯邦所得稅。

五十五年前，當伯克郡進入其當前的化身時，該公司在聯邦所得稅中沒有任何支付。（出于好理由，也是：在前十年中，掙扎的業務錄得凈虧損。）從那時起，由于伯克希爾幾乎保留了其所有收益，該政策的受益者不僅成為公司的股東，而且成為聯邦政府。在未來幾年中，我們都希望并期望向財政部發送更大的總和。

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在A-2 - A-3頁面上，您將找到有關我們年會的詳細信息，將于2020年5月2日舉行。雅虎，像往常一樣，將在全世界流動這一活動。但是，我們的格式將有一個重要的變化：我有來自Ajit Jain和Greg Abel的股東，媒體和董事會成員的建議 - 我們的兩個主要營業管理人員 - 在會議上獲得更多曝光率。那種改變會很有意義。它們是杰出的辛西人，無論是管理者和人類，你都應該從他們那里聽到更多。

今年股東發送問題的股東，我們的三名長期記者詢問要提出的問題可能會指明它被提交給Ajit或Greg。他們喜歡查理和我，甚至不會有什么問題。

記者將與來自觀眾的人交替，他們也可以將問題引導到我們四個人中的任何一個問題。如此拋光你的zingers。

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5月2日，來到奧馬哈。遇見你的資本家。買一些伯克希爾產品。玩得開心。查理和我 - 以及整個伯克希爾幫派 - 期待著見到你。